在上篇文章《股票市盈率高好还是低好？市盈率怎么算才合理？》，我们讲述了关于市盈率的一些问题，同时对比了格雷厄姆和林奇的估值公式，探讨了一只股票的合理市盈率如何计算。今天这篇文章，我们对股票市盈率怎么计算更合理？再做个补充。
事实上，一个“公允”的市盈率P/E取决于你的预期回报率，而优质股票的合理回报率取决于当前的利率。
股票具有所谓的“风险溢价”，这意味着为了补偿更高的波动性和不确定性风险，从长期来看股票每年的回报率预计会比安全债券高出几个百分点。在某些年份，股票的表现将远远超过债券，而在某些年份，它们的表现可能会远远低于债券。但在10年或20年的时间里，它们在大多数情况下应该优于债券，除非是在股市泡沫顶部。
因此，当安全债券收益率高时，股票收益预期也会高，因此它们的市盈率P/E往往较低。相反，当安全债券收益率较低时，股票回报也可能相当低，因此它们的市盈率P/E可以合理地更高。
在写这篇文章的时候，当下正处于一个债券收益率比林奇运营他的基金和写书时低得多的世界(因此股票估值也高得多)。尤其是2020年新冠全球疫情爆发，世界各国都通过宽松货币z策来调节经济，防止经济衰退。美国更为严重，利息曾降到零利率。
在一个估值更高、利率更低、增长更慢的世界里，我们需要调整我们的回报率预期。我个人倾向于寻找那些P/E/(G+D)低于2的优质企业。（这个公式在上一篇文章做过讲述，不了解的可以回头看上一篇文章：《股票市盈率高好还是低好？市盈率怎么算才合理？》）
无论利率如何，许多投资者都把持有的股票的长期回报率定为10%或更高。因此，让我们假设投资者将公允价值定义为任何预期年回报率为10%或更高的优质股票。也许这比不上上世纪80年代林奇在牛市中获得的29%的年回报率，但是在当今宏观大环境下，10%的回报率仍然相当不错。
考虑市盈率的另一种方法是把它反过来计算为盈利收益率(Earning Yield)。换句话说，市盈率的倒数E/P，即每股收益(EPS)除以股价。如果一股股票目前的交易价格是20美元，每股收益是2美元，那么它的E/P比率是2/20，也就是10%。这个E/P定义将与本节中的以下例子有关。
以下例子是我非常喜欢的一个思维训练，也就是逆向思维，它会给你一个全新的观察和认知世界的方式。查理芒格经常提到逆向思维：反过来想，总是反过来想！
我自己也深受芒格思想的影响，认同逆向思维：
- 牛顿力学公式反过来也成立；
- 高风险意味着高收益；
- 危机反过来看：是危险，也是机遇；
- E/c2=m公式反过来看：物质是能量=能量是物质；
- 子弹的速度800米/秒，飞机的速度200米/秒，反过来看子弹飞1米需要0.00125秒，飞机飞1米需要0.005秒，反过来看子弹飞得更快这个事实结论也是对的；
- 科学的尽头是艺术=艺术的尽头是科学。
万物皆可逆，就像中国古代哲学说简朴而朴素的真理：阴阳。当然，唯一比较有趣的、直觉上不可逆的东西就是时间，时间只能朝着熵增的方向前进（热力学第二定律）。
零增长股票：10倍 P/E
如果一只股票的市盈率为10倍(或盈利收益率Earning Yield为10%)，而且根本没有增长，那么它每年可以向股东支付10%的股息收益率(Dividend Yield)。更现实的做法是，他们可以将其中的一部分作为股息支付，并将其中的一部分用于股票回购，以提高每年的每股收益。股票回购和股息的组合被称为“股东收益率”(Sharesholder Yield)，它是衡量公司每年返还多少百分比的股价给股东。在这个例子中，为了简单起见，我们假设他们把这些净利润全部作为股息支付。
换句话说，一家公司股票价格10美元/股，每股收益EPS为1美元/股，因此市盈率为10倍，公司赚的的钱全部变成股息发放给股东，你以10美元/股买下了这样一个生意成为股东，你每年的收益率为10%。你把将这笔钱再投资到购买更多的股票上，理论上可以在零增长率的情况下得到可持续的10%年回报率。如果你的目标是10%年回报率，一家零增长的公司将所有净利润返还给股东，那么支付约10倍的市盈率是合理的。
缓慢增长型股票：12倍 P/E
现在，假设有另一家公司的客户数量并没有真正增长，但至少它的定价与通货膨胀保持一致。换句话说，如果通货膨胀率是每年2%，这家公司的收入和净利润每年增长约2%。
如果你以12倍的市盈率买入这只股票，那么它的盈利收益(Earning Yield)将是1/12，也就是8.3%，这意味着如果它分掉所有的净利润，它每年最多可以支付8.3%的股息，或者更现实地说，8.3%的股东收益率包括股息和回购。它还可以使净利润(或股息，因为假设净利润全部当股息分给股东)每年增长2%，因此年总回报率约为8.3%+2% = 10.3%。
因此，基于这种方法，以约12倍的市盈率购买一只营收增长只能与通胀保持同步的增长非常缓慢的股票是合理的。
在一个AAA级公司债券收益率为4%的世界里，格雷厄姆公式表明13.8倍市盈率是合理的，虽然有点高，但仍然很接近。如果市盈率为12倍，P/E/(G+D)将低于1.2倍，这似乎很有吸引力。市盈率在12左右是合理的。
适度增长型股票：15倍 P/E
现在，想象一家公司的增长与GDP保持一致。换句话说，它不会增加市场份额，而是随着通货膨胀、人口和生产率的增长而增长。对于一个发达国家，大概每年增长3~4%。此外，它的资本回报率很高，不需要将其净利润再投资来产生这种适度的增长；它的所有净利润都是自由现金流。
如果你为这类股票支付15倍的市盈率，它的收益将是1/15或6.6%，这意味着理论上它可以用所有净利润支付6.6%的股息或股东收益率。如果每年盈利增长3~4%，那么股息再投资的年回报率为9.6%~10.6%。
因此，以约15倍的市盈率来购买一支增长适度、自由现金流健康、与每年3% ~4%的GDP增长保持一致的股票是公平的。
在一个AAA级公司债券收益率为4%的世界里，格雷厄姆公式表明大约16-18倍的市盈率是合理的，这有点慷慨，但仍然相当接近。如果市盈率为15倍，P/E/(G+D)为合理的1.4~1.5，这是有吸引力的。
快速增长型股票：25倍 P/E
公司的增长不可能永远超过GDP，因为如果这种情况无限持续下去，它们的增长将超过整个经济(这是不可能发生的，因为它们是经济的一部分)。
然而，许多增长强劲公司能够比GDP快得多的速度增长几十年，因为它们的成长来自于自身的增长，或从竞争对手那里夺取市场份额。最终，它们变得太大了，速度就会慢下来。A股非常追捧的新能源赛道就具备这样的增长潜力。
想象一下，一家公司预计未来十年的收入和净利润每年增长10%，之后作为温和增长的股票，它的增长速度将永远放缓到3~4%。就像之前的例子一样，它不需要将净利润再投资来实现这种增长；它的净利润相当于自由现金流。
在公司AAA级债券收益率为4%的情况下，格雷厄姆公式表明，与我们估计的25倍相比，约31倍的市盈率是合理的。当我们达到这些更高的增长率时，格雷厄姆的公式在估值方面似乎变得更慷慨了一些，但它仍然大致处于相同的量级。如果该股的市盈率为25倍，P/E/(G+D)低于1.8，在低利率的世界里，这是相当有吸引力的。
超级成长型股票：40倍 P/E
最后，假设一家公司未来10年的收入和利润预计每年增长20%，再下一个10年增长10%，此后的10年永远增长3~4%。这是一个科技巨头，可能会成为一个万亿级市值的公司。
我用自己的估值工具计算得出，目前合理的市盈率应该在75倍左右。10年后，它的公允市盈率将达到25倍(尽管到那时它的年净利润将是巨大的)，再过10年后，它的公允市盈率将降至15倍，就像普通股票一样。然而，以75倍的市盈率来买一只股票是非常冒险的，因为如果它在未来10年的年增长率低于预期（20%），仅为15%，那么它的公平市盈率将为50倍。
通常情况下，购买这类快速增长股票的投资者希望在承担这类风险的同时，每年获得15%或更高的回报率。如果投资者希望获得15%的年回报率，而一家公司预计未来10年的年增长率为20%，之后10年的年增长率为10%，之后10年的年增长率为3%~4%，那么合理的市盈率只有50倍左右。考虑到安全边际，40倍的市盈率是谨慎的。
在一个AAA级债券收益率为4%的世界里，格雷厄姆公式表明53倍的市盈率是合理的，所以我们对40倍(保守的)- 50倍(合理的)- 75倍(如果一切绝对正常的话)的广泛估计范围符合格雷厄姆公式。如果市盈率为40倍，P/E/(G+D)将低于1.8倍，在低利率的世界里，这同样具有吸引力。
同样的方法可以用来确定合理的市盈率，无论预期回报率是高是低，这取决于可用的指标和现行利率。
总的来说，格雷厄姆的公式在很多情况下都给出了有用的结果，并且仍然是一个值得记住的适用公式。虽然它并不完美，但如果你的股票交易价格远高于格雷厄姆公式的合理水平，那么你在买入之前应该三思。P/E/(G+D)高于2也需要额外审查，因为这样的股票市盈率很可能被高估了。
这些数字并不准确，但在使用Excel估值工具时(尤其是在估计十年后的市盈率时)，或者在考虑总体估值时，可以作为参考。尤其是估计未来的市盈率P/E是最难的，按照菲利普费雪的观点，市盈率P/E更像是金融界人士，包括全部有能力并且有兴趣买入、卖出股票的的人，对未来的看法、预期达成的一致性共识。人类的风险偏好、文化习俗、意识形态、价值观等共识，是非常具有主观性的，市盈率P/E也是如此。
股票收益来源
股票的总回报=净利润增长率增/减+股息率+估值变化率增/减。
例如，假设一只股票的市盈率为10倍，每股收益为1美元，那么它的股价为10美元。它将25%的收益作为股息支付(0.25美元/股)，在接下来的十年里，它的净利润和股息每年增长5%。
10年后，它的每股收益为1.63美元，累计股息为3.14美元。如果市盈率上升到15倍，股价将为1.63 x 15 = 24.45美元（戴维斯双击：市盈率和每股收益的同时提升，是一个乘数双增效应。与之相对于的是戴维斯双杀：业绩不及预期，每股收益下降的同时市场杀估值市盈率下降，这是一个乘数双减效应）。股价与累计股息之和为27.59美元。十年内把10美元变成27.59美元，每年的回报率约为10.7%。
实际上，回报率会比这高一些，因为你将在整整十年的时间里获得这些股息，并可以在这段时间里进行再投资以获得更多的钱，而不是在没有复利的情况下在最后获得十年的股息。
作为普通股民，你无法控制股市分配给某只股票的市盈率，而市场分配给它的市盈率会频繁变化。当高质量股票的市盈率相对于它们的未来增长率处于合理水平时，坚持购买高质量股票的方法，你应该会有很好的长期收益表现。
寻找那些持续产生高资本回报的公司，拥有强劲的资产负债表，你从质量上定性判断它们拥有经济护城河，并且你可以想象它们在未来10年或20年都是相关的。然后，继续以合理的估值买入。如果你是有选择性的，并尝试在下跌期间或股价低于历史平均市盈率时抄底股票，并在多年后股价高于历史平均市盈率时高抛，你的股票投资回报可能会更好一些。