稳健医疗股票基本面分析
稳健医疗公司拥有“winner稳健医疗”、“Purcotton全棉时代”以及“PureH2B津梁生活”三大品牌，产品覆盖伤口护理、感染防护、手术室耗材、个人护理、家庭护理、母婴护理、家纺服饰等多领域。
稳健产品由纱布等单一伤口护理产品拓展至伤口护理、感染防护和消毒清洁、一次性医用耗材、手术室耗材。医用敷料由以纱布类产品为主的传统敷料产品拓展至高端敷料产品，如硅胶泡沫敷料、水胶体敷料、超级吸水垫、负压引流产品等。
全棉时代主要原材料棉花采用全球优质棉花，从源头把控产品品质与安全，生产参照医用耗材的高标准。主要产品有纯棉柔巾、女性护理、婴童护理、成人服饰、家纺用品等，产品覆盖母婴、儿童、成人。
津梁生活意在打造覆盖美妆、个护、运动等健康美丽生活需求的一站式零售平台，业务处于起步阶段。
稳健医疗历史业绩：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | 2016 | 2015 | |
| 营业收入 | 80.37 | 125.3 | 45.75 | 38.39 | 34.98 | 25.6 | 18.19 |
| 归属净利 | 12.39 | 38.1 | 5.463 | 4.247 | 4.272 | 4.096 | 2.205 |
| 营收同比 | -35.87 | 173.99 | 19.16 | 9.76 | 36.63 | 40.72 | 20.48 |
| 净利同比 | -67.48 | 597.5 | 28.64 | -0.59 | 4.29 | 85.74 | 70.88 |
2019年之前稳健医疗的营业收入和净利润 平稳增长。
2020年由于疫情原因，疾控防护产品增长46倍，消毒产品增长1.2倍，导致营业收入和净利润大幅增长。
2021年境外疫情趋缓，导致疾控防护用品减少66%，净利润增速大幅下降，但是较2019年有较大增长。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | 2016 | 2015 | |
| 加权ROE | 11.76 | 64.68 | 18.8 | 18.34 | 23.65 | 27.92 | 18.18 |
| 净利率 | 15.4 | 30.5 | 11.96 | 11.08 | 12.23 | 16.03 | 12.17 |
| 资产负债率 | 19.44 | 19.49 | 30.19 | 32.79 | 41.67 | 28.14 | 22.08 |
| 资产周转率 | 0.612 | 1.43 | 1.078 | 1.045 | 1.229 | 1.286 | 1.141 |
2020年净资产收益率达到64.68%，主要是防疫用品净利率大幅提升，2021年净资产收益率大幅降至11.76%，主要是IPO募集大量资金，导致资产负债率和资产周转率快速下降导致。
稳健医疗毛利率：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 毛利率 | 49.88 | 59.55 | 51.65 | 49.16 | 47.77 |
| 医疗耗材 | 47.50% | 62.245 | 38.43% | 34.30% | 29.55% |
| 健康生活 | 52.24% | 55.19% | 58.75% | 58.46% | 59.04% |
不考虑2020年医用耗材的扰动，毛利率表现相对比较稳定。健康生活产品毛利率处于缓慢下降趋势，2020-2021年疫情有一定原因。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 直接材料成本占比 | 70.94% | 77.89% | 50.77% | 51.26% | 54.94% |
直接材料包括棉花、棉纱、坯布，直接材料的占比过大，材料的价格波动直接影响毛利率。
从棉花的价格走势看，稳健医疗的毛利率表现和棉花价格有一定的相关性。2022年棉花价格和燃料动力价格都大幅上涨，产品也相应调价，公司的棉花在低位合同大概能支撑至7月，估计全年毛利率会略微下降。
稳健医疗资产负债表：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 货币资金 | 42.74 | 41.63 | 4.808 | 4.038 | 4.505 |
| 金融资产 | 31.31 | 41.31 | |||
| 资产占比 | 55.80% | 63.80% | 10.61% | 10.20% | 13.29% |
2020年IPO超募大量资金，导致货币资金和交易新该金融资产占比超过50%。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 应收账款 | 7.755 | 8.443 | 4.163 | 4.218 | 3.201 |
| 营收占比 | 9.65% | 6.74% | 9.10% | 10.99% | 9.15% |
应收账款的营业收入占比基本上保持在10%以内，比较健康。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 存货 | 15.97 | 12.16 | 9.924 | 8.431 | 7.621 |
| 资产占比 | 12.03% | 9.35% | 21.90% | 21.30% | 22.48% |
| 营收占比 | 19.87% | 9.70% | 21.69% | 21.96% | 21.79% |
存货逐步增长，由于IPO，2020-2021的资产占比比较失真，营收占比看基本正常。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 固定资产 | 14.77 | 14.01 | 12.75 | 9.719 | 8.842 |
| 在建工程 | 2.161 | 0.6138 | 1.878 | 6.47 | 4.291 |
| 资产占比 | 12.76% | 11.25% | 32.28% | 40.90% | 38.74% |
固定资产和在建资产占比较低，尤其IPO后，占比仅10%左右。
稳健医疗利润表：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | 2016 | |
| 销售费用率 | 24.75% | 12.57% | 29.64% | 27.12% | 23.96% | 20.02% |
| 管理费用率 | 5.65% | 3.49% | 4.32% | 4.59% | 4.65% | 5.52% |
| 财务费用率 | -1.34% | 1.74% | 0.14% | 0.21% | 0.68% | -0.37% |
销售费用率占比较大，其中人员薪酬、广告宣传、销售佣金、租赁费为主要构成。2020年由于会计准则，运费调出，销售费用率大幅减少，2021年加大广告宣传，费用率回升。
管理费用率表现基本稳定，其中人员薪酬、折旧费、咨询中介费用为主要构成。
财务费用202年由于汇兑损益2.39亿，导致费用率1.74%，2020年IPO，2021年利息收入增加导致财务费用率-1.34%。
| 销售费用构成 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 人员薪酬 | 26.91% | 25.23% | 24.50% | 24.69% | 21.95% |
| 广告宣传 | 34.81% | 23.67% | 19.81% | 22.93% | 25.55% |
| 销售佣金 | 11.19% | 17.05% | 7.97% | 6.94% | 8.05% |
| 租赁费 | 7.67%% | 18.72%% | 23.35% | 26.61% | 18.20% |
随着开店数量增加、人力成本上升，人员薪酬一直比较大占比。
2020之前广告宣传费用比较平稳，2021大幅上升。
2020年销售佣金大幅上升，主要是医用防控用品的境外代理销售大幅上涨。
2020-2021年租赁费用不仅占比下降，绝对金额也在下降，和公司门店增长不相符，是租金单价下降？
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 投资收益 | 1.032 | 0.216 | -0.135 | 0.006 | -0.107 |
| 资产减值 | -1.007 | -2.402 | -0.224 | -0.201 | -0.162 |
2020年之前参与棉花期货带来的投资收益的波动，2020-2021超募资金的理财产品收益增加，2021年处置交易性金融资产取得的投资收益增加0.8亿。
2019年之前资产减值主要是存货减值，2020年存货减值1.4亿、固定资产价值0.97亿，2021年存货减值0.92亿，估计是为IPO前冲业绩还账。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 经营现金流 | 8.717 | 47.67 | 5.998 | 4.679 | 3.578 |
| 经现/净利 | 70.36% | 125.12% | 109.79% | 110.17% | 83.75% |
经营现金流和净利润基本相当，表现比较稳定。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 投资现金流 | 4.788 | -44.3 | -4.197 | -6.372 | -4.833 |
| 购建固资 | 7.433 | 5.733 | 4.469 | 6.381 | 5.3 |
| 固资折旧 | 1.559 | 1.476 | 0.927 | 0.835 | 0.745 |
2019年之前投资现金流和固定资产投资基本吻合，2020年IPO资金用于理财导致投资现金流大幅流出。固定资产投资远大于固定资产折旧，说明公司依然处于高速扩张中。
渠道：
| 医用耗材 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 直销占比 | 15.53% | 42.79% | 20.79% | 24.15% | 25.85% |
| 经销占比 | 18.59% | 15.66% | 7.95% | 8.64% | 7.66% |
| 代理占比 | 6.25% | 8.78% | 3.56% | 3.95% | 3.90% |
| 电子商务占比 | 8.42% | 3.94% | 0.51% | 0.35% | 0.22% |
| 健康生活 | |||||
| 电子商务占比 | 31.62% | 18.65% | 37.25% | 35.47% | 40.57% |
| 直营门店占比 | 15.37% | 7.62% | 25.76% | 23.45% | 18.83% |
| 商超占比 | 2.53% | 1.07% | 2.31% | 1.90% | 1.65% |
| 大客户占比 | 0.93% | 0.72% | 1.86% | 2.12% | 1.32% |
医用耗材主要以直销和经销为主，海外主要是代理为主，2020年开始电子商务占比开始提升。
健康生活主要是电子商务和直营门店为主，卫生巾等开始进入KA渠道。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 国内 | 78.93% | 52.31% | 80.82% | 77.30% | 75.37% |
| 境外 | 21.07% | 41.69% | 19.18% | 22.70% | 24.63% |
2020年由于疾控防护用品海外需求激增，导致境外收入达到41%，2021年开始回归正常。
| 健康生活门店 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 直营店 | 322 | 271 | 250 | 199 | 146 |
| 加盟店 | 23 | 5 |
健康生活主要直营门店为主，由于疫情原因直营店开店速度开始放慢，
2021年逐渐发展加盟门店，可能会加快三四线城市布局。
2022Q1新开11家门店，2022Q1全棉时代棉柔巾进驻屈臣氏4000家门店。
| 直营店效 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 门店家数 | 264 | 224 | 250 | 199 | 146 |
| 营业收入 | 10.92 | 8.61 | 11.62 | 8.88 | 6.47 |
| 平均店效 | 413.84 | 384.68 | 464.94 | 446.39 | 443.46 |
开店时间大于12个月的店效，由于疫情原因 ，2020-2021店效明显降低。
2022年7月6日华润三九和稳健医疗战略合作签约，本次双方在护理品方面进行深度合作，发挥华润三九的渠道优势和稳健医疗的产品优势，提供家庭、办公室、旅游急救包、运动防护等护理产品，提升连锁药店日常护理市场份额。
稳健医疗的分业务：
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 营收占比 | 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 |
| 医用耗材 | 48.80% | 71.17% | 32.82% | 37.07% | 37.63% |
| 健康生活 | 50.44% | 28.06% | 67.18% | 62.93% | 62.37% |
健康生活和医用耗材占比大致6：4比例，2020年疫情防控用品猛增，导致营收占比71%。
| 2021 | 2020 | 2019 | 2018 | 2017 | |
| 传统护理 | 7.22 | 7.59 | 5.49 | 6.14 | 6.39 |
| 占比 | 8.99% | 6.06% | 12.18% | 16.22% | 18.60% |
| 高端敷料 | 1.06 | 0.86 | 0.84 | 0.7 | 0.55 |
| 占比 | 1.33% | 0.69% | 1.87% | 1.85% | 1.59% |
| 手术防控 | 4.34 | 6.91 | 2.41 | 1.88 | 1.67 |
| 占比 | 5.40% | 5.51% | 5.34% | 4.98% | 4.87% |
| 疾控防护 | 23.78 | 70.11 | 1.49 | 1.37 | 1.15 |
| 占比 | 29.58% | 55.94% | 3.31% | 3.62% | 3.33% |
| 消毒清洁 | 2.82 | 3.72 | 1.64 | 1.53 | 1.19 |
| 占比 | 3.50% | 2.97% | 3.64% | 4.04% | 3.47% |
| 棉柔巾 | 9.63 | 9.44 | 9.36 | 7.17 | 5.96 |
| 占比 | 11.58% | 7.53% | 20.76% | 18.94% | 17.34% |
| 卫生巾 | 5.48 | 4.16 | 3.18 | 2.32 | 2.04 |
| 占比 | 6.82% | 3.32% | 7.06% | 6.14% | 5.92% |
| 湿巾 | 1.77 | 2.12 | 2.23 | 1.96 | 1.86 |
| 占比 | 2.20% | 1.69% | 4.94% | 5.19% | 5.41% |
| 婴童用品 | 3.62 | 2.78 | 2.92 | 2.74 | 4.53 |
| 占比 | 4.51% | 2.22% | 6.47% | 7.24% | 13.19% |
| 婴童服饰 | 5.09 | 3.67 | 3.51 | 2.76 | 2 |
| 占比 | 6.34% | 2.93% | 7.80% | 7.29% | 5.84% |
| 成人服饰 | 6.8 | 4.47 | 4.09 | 2.71 | 2.05 |
| 占比 | 8.46% | 3.57% | 9.06% | 7.15% | 5.96% |
去除疫情防控用品影响，传统伤口护理和棉柔巾依然是主力产品，卫生巾、婴童服饰、成人服饰增速较快，有成为未来业绩增量的主要贡献者。
稳健医疗子公司：
黄冈稳健占地55万平方米，产品：全棉水刺无纺布、棉柔巾、卫生巾和口罩。
荆门稳健占地6.7万平方米，产品：纱布类有纺服装、医用脱脂漂白纱布和染色医用纱布。
嘉鱼稳健占地9.3万平方米，产品：全棉基材的清洁、消毒、美妆、护理四类，医用、日用产品。
崇阳稳健占地14万平方米，产品：一次性医用耗材、一次性手术组合包、各类棉球、棉片。
武汉稳健占地46.7万平方米，引进电子束灭菌和国际现代化全棉水刺生产线。
天门稳健国内贸易医用纱布的生产基地。
宜昌稳健是坯布生产基地。
稳健医疗收购：
1、2022年4月以7.27亿收购浙江隆泰医疗55%股权。
隆泰医疗主营高端伤口敷料（包括硅胶泡沫、水胶体、硅凝胶、水凝胶、薄膜敷贴及造口等产品），在美国市场具有一定优势。
2、2022年5月以6.5亿收购湖南平安医械65.5528%股权，并单方面增资1亿，交易完成后，持有68.7%股权。
湖南平安医械主营注射器、输液器、采血针、采血管、留置针等，湖南省占有率最高，穿刺类占整个低值耗材占比是最大的品类。
3、2022年6月以4.5亿受让桂林紫竹乳胶100%股权。
桂林乳胶主营乳胶外科手套，覆盖国内1500家医院和23000家药店，和公司的手术包有紧密协同性。
稳健医疗股东：
北京红杉信远持有28,183,253股，有减持历史，计划减持不超14,091,626股。
厦门乐源持有21,171,232股，有减持历史。
厦门裕彤持有9,365,435 股，深圳创新投资持有8,492,308 股，厦门慧康持有5,655,963 股，厦门泽鹏持有2,903,288股，未来有减持可能。
2021年9月--2022年4月回购6,754,659股，成交价82.42 -60.09元，成交总金额5亿元。
稳健医疗公司文化：
公司愿景：打造医用耗材一站式解决方案。
核心经营原则：质量优先于利润、品牌优先于速度、社会价值优先于企业价值。
核心价值观：先人后己、责任担当、团结协作、艰苦奋斗、自我批判、可持续发展。
组织上去职务化，减少官僚作风。
办公环境开放化，扁平化管理，实现高效沟通。
行业：
一次性医用耗材和一次性手术组合包的使用率将会越来越高，医用敷料正由传统敷料向高端敷料发展，有望逐步实现进口替代。
集采不可避免，低值耗材毛利率不高，做集采主要是规范市场，有利于头部企业市占率的提高。
稳健医疗不利因素：
如果没有疾控防护产品，公司的增长趋于缓慢，2020、2021年防护用品的营收占比分别为55.94%、29.58%，未来随着疫情的缓和，增速有继续下降的可能。
2020-2021年直接材料包括棉花、棉纱、坯布，成本占比分别为77.89%、70.94%，棉花价格波动会对毛利率产生影响。
稳健医疗业绩预报：
2022H1营业收入49.2亿-51.8亿，其中Q2营业收入26.2亿-28.8亿，归属净利润8.6-9亿，同比13%-18%，其中Q2归属净利润 5-5.4亿，同比79%-93%。
医用耗材营业收入30.5-32.5亿，同比37%-46%，其中Q2营业收入16.4-18.4亿，同比105%-130%。
健康生活营业收入18.7-19.3亿，同比4%-8%，其中Q2营业收入9.8-10.4亿，同比1%-7%。
非常明显的是医用耗材受益于疫情影响，健康生活受损于疫情影响。
稳健医疗股票估值：
市值307亿，静态PE=25，动态PE=21，估值比较合理。
稳健医疗总结：
低值耗材市场空间巨大，市占率低，有利于长期发展。
全棉概念的爆品棉柔巾发展平稳，卫生巾、婴童服饰、成人服饰具有发展空间。
不考虑疫情防护用品和并购的影响，未来的增速趋缓。
2022年进行了3次并购，并不是很激进，未来存在一定不确定性，后续需要关注公司扩张战略。
2022年将面临着来自棉花价格上涨带来的毛利率压力。
目前稳健医疗的股票估值合理，超额收益只能寄希望于估值的提升。